Die Geschichten über den Niedergang des Dollars als dominierende Weltwährung, die seit Jahrzehnten die Währungsmärkte beschäftigen, sind nicht neu. Und meist scheitern sie am Fehlen einer ernsthaften glaubwürdigen Alternative oder an der Widerstandsfähigkeit der US-Wirtschaft und der Offenheit, dem schieren Umfang und der Liquidität ihrer Anlagemärkte.
Während der Wechselkurs des Greenback mit den relativen Zinszyklen schwankt - und in diesem Jahr wieder ansteigt, da die Federal Reserve an ihrer "höher-für-länger"-Politik festhält - sind die vielen Thesen rund um einen möglichen Untergang des Dollars eher strukturelle Ängste um Amerikas Ansehen.
Die Liste der vermeintlichen Bedrohungen, die in den letzten 30 Jahren aufgetreten sind, ist lang: die Ankunft des Euro, die gähnende Lücke in der US-Zahlungsbilanz, der Aufstieg Chinas, der Bankenkollaps von 2008 und das anschließende Gelddrucken der Fed und sogar das Aufkommen von Kryptowährungen.
Aber die jüngste Iteration konzentriert sich auf die geopolitische und handelspolitische Polarisierung seit dem Ausbruch der Pandemie im Jahr 2020 und dem Einmarsch Russlands in die Ukraine im Jahr 2022.
Dabei geht es um die Idee, dass ein alternativer Block großer aufstrebender Mächte unter der Führung Chinas und Russlands die strategische Landkarte neu zeichnen und die amerikanische Hegemonie ins Wanken bringen würde, indem er eine geringere Verwendung des Dollars im globalen Finanz- und Sparwesen vorschlägt.
Und ein Aspekt dieses Arguments ist, dass ein umfassender Einsatz von US-Finanzsanktionen über die Kontrolle des Dollar-Zugangs - am dramatischsten beim Einfrieren der in Übersee geparkten russischen Zentralbankreserven - dazu führen würde, dass andere Länder ihre Ersparnisse aus Angst vor etwas Ähnlichem in der Zukunft verlagern würden.
Zwei Jahre später hat dieser Hund noch nicht gebellt - zumindest nicht laut.
In einer jährlichen, von der HSBC gesponserten Umfrage des Central Banking Magazins unter den Verwaltern der weltweiten Zentralbankreserven, die diese Woche veröffentlicht wurde, nannten nur 13 von 79 Zentralbanken die unsichere Geopolitik als ihre größte Sorge und 75 % sagten, dass sich der allmähliche Abbau der Reserven nicht beschleunigen würde.
Die jüngsten Statistiken des Internationalen Währungsfonds zu den weltweiten Reserven Ende 2023 bestätigen dies und zeigen, dass sich die Struktur der Devisenreserven im vergangenen Jahr kaum verändert hat.
Auch wenn der Anteil des Dollars an den weltweiten Reserven in Höhe von 12,3 Billionen Dollar leicht gesunken ist, weisen die Währungsanalysten von ING darauf hin, dass der Gesamtanteil der Dollarbestände nach Bereinigung um Währungsbewertungseffekte um 0,2 Prozentpunkte auf 58,4% gestiegen ist - ein erster Anstieg seit 2015.
Vielleicht auch deshalb, weil der Löwenanteil der eingefrorenen russischen Reserven wahrscheinlich in europäischen Währungen gehalten wurde, ist der Anteil des Euro an den weltweiten Reserven um fast einen Prozentpunkt auf 20% gesunken.
Und am überraschendsten ist, dass der Anteil des chinesischen Yuan - der seit Jahren von einigen als der wahrscheinliche große Gewinner einer Abkehr vom Dollar gepriesen wird - das zweite Jahr in Folge auf nur 2,3 % gesunken ist.
"Chinas '3D-Herausforderung' aus Verschuldung, Deflation und Demographie wird die internationale Attraktivität des Yuan begrenzen", so Morgan Stanley am Donnerstag in einem ausführlichen Bericht über die anhaltende Dominanz des Dollars als Reservewährung.
Darüber hinaus schränken die fehlende vollständige Konvertierbarkeit des Yuan und der begrenzte Zugang zu den chinesischen Kapitalmärkten - der gesamte Anleihemarkt ist immer noch weniger als halb so groß wie der der Vereinigten Staaten und die Börsenkapitalisierung beträgt nur ein Fünftel davon - die Verwendung des Yuan ein.
ÜBERBLUTET?
Die Entwicklung der Reserven ist natürlich nicht alles.
Aber der Bericht von Morgan Stanley hat das Ausmaß der anhaltenden Dominanz des Dollars auch anderswo deutlich gemacht.
Auf die US-Währung entfielen im vergangenen Jahr 44% der weltweiten Handelsströme - ein Anstieg um 7 Prozentpunkte gegenüber dem vorangegangenen Jahrzehnt. Auf sie entfielen 44% des Umsatzes am Devisenmarkt, 50% der grenzüberschreitenden Bankforderungen, 60% der Fremdwährungsschulden von Unternehmen und etwa 65% der Auslandsschulden von Schwellenländern.
Natürlich wurde die Neuordnung des Welthandels in den letzten drei Jahren auch als mögliche Quelle für eine künftige strukturelle Dollarschwäche untersucht.
Aber die seismischen geopolitischen Verschiebungen, die zu einer Verlagerung wichtiger Lieferketten oder einem Anstieg der Energie- und Rohstoffpreise führen, sind nicht unbedingt negativ für den Dollar.
Zum einen kann der heimische Schieferölboom, der die USA praktisch autark macht, die Ölpreise im Falle globaler Störungen nicht im Zaum halten - aber er wirkt sich weniger stark auf die Lücken in der US-Außenhandelsbilanz aus, die lange Zeit eine Bedrohung für den Dollar darstellten.
In der Tat könnte sich der Dollar bei diesen geopolitischen Schocks jetzt so verhalten wie seit Jahrzehnten nicht mehr - zusätzlich zu seiner traditionellen Rolle als "Zufluchtsort" in Zeiten von Stress aufgrund der Liquidität und der Allgegenwart von Dollaranlagen.
Der Währungsstratege der Societe Generale, Kit Juckes, sagte diese Woche, dass man auf absehbare Zeit davon ausgehen kann, dass höhere Ölpreise den Dollar zumindest gegenüber dem Yen und dem Euro aufwerten werden.
Und wie die jüngsten Prognosen des IWF in dieser Woche zeigen, wird die Outperformance der US-Wirtschaft im Vergleich zu den G7-Ländern in den Jahren 2023 und 2024 erreicht, da das Leistungsbilanzdefizit im Verhältnis zur Gesamtproduktion tatsächlich abnimmt - anders als in den vergangenen Jahrzehnten, als eine relativ schnell wachsende US-Wirtschaft weit mehr Importe einfuhr als sie Exporte nach Übersee verkaufen konnte.
"Eine Kombination aus Handels- und Energiepolitik verändert das Gleichgewicht zwischen Wachstum und Zahlungsbilanz", schrieb Juckes.
Für viele sind die strukturellen Sorgen um den Dollar und seinen globalen Status oft nur eine übermäßige Ansteckung für die Vorhersage von Wechselkursschwankungen. Und das wiederum führt zu der Art von verwirrtem Pessimismus, der auch in diesem Jahr wieder zu beobachten ist, wenn der Wert des Dollars entgegen dem Konsens über eine harte Linie der Fed erneut ansteigt.
Das Team von Morgan Stanley stellt fest, dass es durchaus Risiken gibt: eine bevorstehende Wahl, die zu Meinungsverschiedenheiten führen wird, fiskalische Sorgen und Probleme bei der Schuldenverwaltung im Inland sowie zahlreiche globale Unsicherheiten.
"Wir sind jedoch der Meinung, dass Anlagethesen, die hauptsächlich auf der Vorstellung basieren, dass der Dollar seinen Status als 'Leitwährung' verlieren wird, wahrscheinlich übertrieben sind.
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.
